Research on the Influence of Environmental Uncertainty on China's Manufacturing Investment Efficiency
周丹 ZHOU Dan
（三峡大学经济与管理学院，宜昌 443000）
（College of Management and Economics，China Three Gorges University，Yichang 443000，China）
摘要：文章以2012-2017年我国A股制造业上市公司为样本，实证检验了以企业销售收入为内部环境不确定和制造业PMI为企业外部环境不确定情况下国有和非国有制造业上市公司的投资行为。研究结果表明：在内外环境不确定性共同影响下，国有制造业上市公司更倾向于投资过度行为，而非国有制造业上市公司却容易出现投资不足的现象。
Abstract: Based on the sample of A-share Manufacturing Listed Companies in China from 2012 to 2017, this paper empirically tests the investment behavior of state-owned and non-state-owned manufacturing listed companies under uncertain internal environment and PMI external environment. The results show that under the combined influence of internal and external environmental uncertainties, the overinvestment behavior of state-owned manufacturing listed companies is more serious, while the underinvestment behavior of non-state-owned listed companies is more serious.
关键词：环境不确定性；投资效率；过度投资；投资不足
Key words: environmental uncertainty；investment efficiency；overinvestment；underinvestment
中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2019）26-0007-02
‘0 引言
自党的十八大以来，我国不仅提出实施制造强国战略，2015年颁布了《中国制造2025》，而且为了把我国建设为制造业强国，在党的十九大报告中明确提出要把国家的经济着力点放在实体经济上，从而推动我国先进制造业的快速发展。据国务院国资委研究中心、机械工业管理研究院发布2018年制造业上市公司研究报告指出直到2018年第二季度末，我国共有3527家上市公司，总研发指出为4039.6亿元，而制造业上市公司占总上市公司的63.06%，且其研发成本占比也高达68.41%，由此可见我国制造业上市公司所占的比重很高。由此，本文以2012-2017年我国A股制造业上市公司为例，实证检验企业自身的环境不确定和我国市场不确定性的共同作用下对我国制造业上市公司的投资效率影响问题。
1 文献与假设
环境不确定对投资效率的研究成为投资过度和投资不足两个方向，关于环境不确定性导致企业出现投资过度的研究很多，大部分主要以翟胜宝（2015）的研究为主；而关于环境不确定性导致企业出现投资不足的研究也很多，以王贞洁等（2018）的研究最细。据此，本文提出假设1：
假设1：在环境不确定性的条件下，我国制造业上市公司会出现投资过度和投资不足双重现象。
投资的前提是融资。而基于我国的国情，国有控股的上市公司，较高的环境不确定性将导致其由于无效率投资的增加引起的投资过度（申慧慧等，2012），而非国有上市企业普遍存在着融资约束问题（俞雪芳，2016）。受融资制约影响，非国有企业不得不放弃优良的投资机会，从而出现投资不足现象。据此，本文提出假设：
假设2：国有制造业上市公司过度投资行为较为严重。
假设3：非国有制造业上市公司投资不足行为较为
严重。
2 研究设计
2.1 模型与变量
2.1.1 建立投资效率模型
根据本文的文献回顾和假设，建立如下模型：
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其中：INV为新增投资；ROA代表了企业的盈利水平；LEV为资产负债率；AGE为企业年限；SIZE为公司规模；TOBINQ代表了企业的成长性和未来的发展机会；CASH表示企业现金流动性；YEAR为年份虚拟变量。根据上述模型回归得到残差?着是否大于0，将投资效果分为过度投资OVERINV和投资不足UNDERINV两个模型。
2.1.2 建立环境不确定模型
文章主要研究企业的内部环境不确定性和外部环境不确定性对投资效率的研究，因此其内部的环境不确定以申慧慧（2012）的研究方法计算而得到，用INNER EU表示；而企业外部的环境不确定性以我国的制造业PMI指标来计量，用OUT EU表示，再将其分别标准化建立总的环境不确定性模型EU，总的环境不确定性模型如下：
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模型中的?茁1，?茁2为系数。其中，INNER EU借鉴Ghosh and Olsen（2009）和申慧慧等（2012）的研究方法，建立如下模型：
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根据前文研究假设最终拟构建如下模型加以实证检验。
模型1：
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模型2：
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模型3：
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其中，模型1用来检验假设1，模型2和3是用来检验假设2和假设3。
2.2 样本选取与处理
本文以国泰安数据库中我国A股制造业上市公司2012-2017年6年的数据为样本，共1346家上市制造业企业，8076个样本量，并且剔除缺失和异常值和ST公司，也剔除销售收入数据低于5年，自进行分析前均进行1%分位数Winsorize处理。
3 实证结果分析
运用Stata14进行总样本变量相关性分析，结果如表1所示。从表中结果可知，AINV与EU在1%程度上具有正相关性，即说明环境不确定性对制造业上市公司投资效率具有一定的影响；通过对本文总样本的变量间进行方差膨胀因子VIF分析，验证变量之间不存在多重共线性问题。
从表1通过对总样本进行回归分析得，EU与INV呈现正相关性，说明了环境不确定性与企业的非效率投资呈现正相关性，即本文提出的假设1得以验证。总体变量的回归结果符合上述变量之间的相关性分析的结果。
从表1对我国上市制造业公司的投资过度进行回归分析结果可知，环境不确定性EU与投资过度OVERINV成正相关，从而说明我国制造业公司总的环境不确定性可以促进其投资过度情况发生；且进一步验证得，环境不确定系数EU与交叉项PRT*EU的回归系数之和（0.254-0.137=0.117）为正，也验证国有制造业上市公司由于环境不确定性的影响更容易出现投资过度。
从表1对制造业上市公司的投资不足进行回归分析结果可知，环境不确定性EU与投资不足UNDERINV成正相关，从而说明我国制造业企业环境不确定性的存在也能导致投资不足情况发生；进一步验证得，环境不确定系数EU与交叉项PRT*EU的回归系数之和（0.009-0.016=
-0.007）为负，从而也验证了非国有制造业上市公司更容易出现投资不足的偏离。
通过上述结果可知，由于环境不确定性因素的存在，国有制造业上市公司更倾向于投资过度行为，而非国有制造业上市公司却容易出现投资不足的现象，从而验证了本文的假设2和假设3，且模型通过了稳健性检验。
4 总结
本文以我国A股制造业上市公司2012-2017年6年的数据为样本，基于将环境不确定性分为企业外部环境指标PMI和企业内部销售收入指标，建立模型研究环境不确定性对投资效率的影响，通过结果分析得出如下结论：①外部和内部环境不确定性的影响，制造业上市公司会出现投资过度和投资不足双重现象；②国有制造业上市公司更倾向于投资过度行为，而非国有制造业上市公司却容易出现投资不足的现象。
参考文献：
[1]翟胜宝，马静静，毛志忠.环境不确定性、产权性质与上市公司投资效率[J].会计与经济研究，2015，29（05）：11-23.
[2]王贞洁，王京.宏观经济不确定性、战略变化幅度与投资行为[J].管理评论，2018，30（07）：207-217.
[3]Chow C K W , Fung M K Y . Ownership Structure, Lending Bias, and Liquidity Constraints: Evidence from Shanghai\"s Manufacturing Sector[J]. Journal of Comparative Economics, 1998, 26(2):0-316.
[4]申慧慧，于鹏，吴联生.国有股权、环境不确定性与投资效率[J].经济研究，2012（7）：113-126.
[5]俞雪芳.产权性质、融资约束与财务柔性—来自中国上市公司经验证据[D].浙江工业大学，2016. |
